分拆上市新规落地，嘉化能源分拆上市希望几何？

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政策鼓励意向明显，新规预计将很快出台。12月13日，中国证监会上市部副主任孙念瑞在中国证监会新闻发布会上表示，《关于上市公司境内上市试点拆分子公司的若干规定》(以下简称《若干规定》)已于13日正式发布，自发布之日起施行。

事实上，2004年中国证监会发布了《中国证监会关于规范境内上市公司境外上市相关问题的通知》(以下简称“67号文件”)，对a股公司分拆子公司境外上市作出了规定。此后，在2010年的某次保险培训中，对上市公司的分拆子公司在创业板上市提出了原则性要求。然而，在实践中，监管当局对中国分拆上市的长期态度一直不明朗，这导致没有真正的分拆

《若干规定》的新规定明确了分拆的条件，设立了七个“硬核门槛”，规范了分拆和上市流程，明确了行为监管的要求，并表示将严厉打击概念炒作和“造假”分拆。值得一提的是，这套规则不仅为上市公司在科技板块上市铺平了道路，而且适用于国内所有的衍生产品。

新旧规定都是以“相似”和“放松”为基调的

我们来比较一下《征求意见稿》和《新规定》:

从上表可以清楚地看出，新的“分拆上市”规定主要是基于“放松”的，最关键的利润门槛下降了40%，反映了监管的温和态度。根据目前新规定的实际情况，可以预计新规定将被分拆上市，或者像科委会一样，很快得到地方政府的响应和支持。

一方面，上市公司通过分拆子公司申请ipo独立上市，可以为资本市场提供高质量的上市资源；另一方面，通过分拆，我们可以对现有上市公司进行资产重组，而不是ipo，并通过资产重组帮助质量差的上市公司提高质量和效率。分拆上市政策是一项具体实施，它关系到中央经济工作会议关于提高上市公司质量和完善资本市场基本制度的要求。

分拆上市的标的稀缺，嘉华能源分拆上市的机会大幅增加

自分拆上市意见稿发布之日起，许多上市公司都表达了分拆上市的意愿。目前，有28家相关上市公司。根据硬性指标，排除4家公司连续3年未达到净利润，3家实际控制人受到中国证监会处罚。事实上，只有22家公司属于中奖号码。对于衍生产品这块大蛋糕来说，其主题的稀缺性相对较高。

《征求意见稿》发布时，公司董事长发表了“力争拆分”的讲话，公司董事长关建中曾表示:“公司的磺化制药业务技术处于行业前列，不存在横向竞争和关联交易，符合科技板块企业的申请条件。分拆上市政策的细节定下来后，我希望能尽快第一批作出报告。”尽管他后来道歉说他没有达到相关要求，但他寻求分拆上市的愿望非常明确。

从基本面来看，嘉华能源作为一家高质量的上市公司，在基本符合上表分拆上市要求的22家公司中，具有明显的市盈率优势和较低的估值。同行业水平相比，嘉华能源的每股收益和市盈率明显领先，具有很强的估值优势。根据东吴证券的利润预测，假设蒸汽业务收入保持6%-8%的稳定历史增长率，毛利率保持稳定；Vcm和pvc项目于2021年年中投产，年运营率为40%；已投产的4000吨/年ba项目和38000吨/年ta项目的产能已逐步释放。据估计，从2019年到2021年，ta项目释放的产能将分别为60%、80%和90%；据估计，从2019年到2021年，ba项目的释放能力将分别为50%、80%和100%。假设新建4000 t/a ba项目于2021年投产，年运行率为50%；盈利预测:我们预计公司2019-2021年的收入分别为57.08亿元、62.32亿元和75.12亿元，归母公司的净利润分别为12.43亿元、13.70亿元和17.09亿元，每股收益分别为0.87元、0.96元和1.19元，当前股价分别为12x、11x和9x

从业务角度来看，嘉华能源计划剥离磺化业务并上市。该公司是行业内唯一采用三氧化硫连续磺化管道反应技术的企业。2011年，它使用全新的连续专利技术建造了一个3万吨/年的邻近对位项目。它是目前最大的磺化医药产品制造商，技术最好，在世界上领先，在中国品种齐全。仅2019年上半年，磺化业务毛利就达到2.66亿元，超过2017年全年的1.71亿元。毛利率从48%上升到65%，显示了卖方强大的市场地位和自给自足的水、电、汽带来的成本优势。

根据东吴证券的计算，该公司磺化业务预计2019年实现毛利4.16亿元，预计2017年至2019年三年的毛利为9.03亿元，很有可能在2019年达到净利润6亿元的门槛。

11月12日晚，公司宣布，根据发展规划的需要，为整合磺化医药产业资源，提高经营管理效率，公司对磺化医药及其配套业务进行了重组并合并为全资子公司浙江嘉福新材料科技有限公司..可以认为，新成立的子公司正在提前准备分拆上市。如上所述，新成立公司的净利润状况很可能在2019年达到标准。由于是新设立的子公司，预计子公司董事和高级管理人员持股比例等诸多限制将共同克服，公司未来有可能满足《关于分拆上市的若干规定》的要求，新设立的子公司有望实现分拆上市。